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摘要：本文首先从理论上分析了流动性过剩的各种度量方法和影响通货膨胀的重要变量，然后采用中国季度数据，在多变量VAR模型的基础上，运用协整分析和ECM等方法发现，在长期内流动性每提高1%，会带来通货膨胀上涨0.79%。脉冲响应函数和方差分解表明流动性过剩和经济过热冲击对我国通胀有持久的正向影响，而国外通胀冲击对我国外溢效应甚微。
关键词：流动性；通货膨胀；VAR模型；协整
一、引 言
从2007年至今，国内的通货膨胀引起了各方关注。我国学者对这种现象给出了各种解释，不少学者认为流动性过剩是引起我国通货膨胀的重要原因。国内外学者关于流动性过剩对价格的影响进行了大量研究。其中最著名的就是货币主义学派，他们认为价格持续上涨归根结底是一种货币现象。弗里德曼认为，在短期内货币增加既可以引起物价上涨也可以引起产量增加，只是在长期内货币增加才全部反映在物价上涨上。这也意味着短期内货币是非中性的，长期内货币是中性的。Friedman 和 MEiselman认为通货膨胀和流动性之间在短期内的这种不稳定性是由于时滞效应造成的［1］。Detken 和Smets用18个OECD国家的年度数据证明了研究资产价格和流动性之间的正向关系［2］。Ruffer和Stracca认为全球的流动性过剩会产生通胀的压力，并用Granger检验出大国的流动性过剩会对小国产生溢出效应［3］。Bruggeman运用Logit模型分析流动性过剩、通胀、利率等变量之间的关系，认为并不是所有流动性过剩都会引起股票价格和实体资产价格上涨［4］。国内学者朱慧明、张钰根据1994～2004年间的季度数据考察了货币供应与通货膨胀之间的关系，认为中国通货膨胀与货币供应之间存在协整关系［5］；程建华、黄德龙、杨晓光认为M?1、M?2均为CPI的Granger原因， M?1和进出口还是领先于CPI变动的稳定的先行指标［6］；但刘金全以1982年1月—2004年3月间月度数据研究表明M?0、M?1与通货膨胀之间并不存在显著的协整关系［7］。 http://
现有文献研究流动性与通胀关系，主要是用M?2或M?1与CPI进行回归分析或者因果行检验。本文在讨论流动性过剩与通货膨胀关系的过程中，与现有文献的区别主要体现在以下两个方面：（1）本文从宏观层面讨论流动性过剩问题，即流动性过剩是指相对于经济增长而言货币存量过多的现象，微观层面的流动性过剩是宏观层面的具体反映。现有国内文献研究主要集中在银行体系的流动性过剩和金融衍生品的增长。（2）本文采用?M?2/GDP的季度同比作为流动性过剩的度量指标，?并且建立包含经济增长率等在内的多变量自回归(VAR)模型，采用中国季度数据，运用协整分析、误差修正模型(ECM)和方差分解等方法分析各个变量之间的长期稳定关系和短期动态关系。本文分为六个部分。本文的第一部分为导言；第二部分选取模型分析的变量指标；第三部分为数据说明和单位根检验；第四部分进行协整分析和建立误差修正模型；第五部分对模型进行进一步的脉冲响应分析和方差分解；第六部分是结论和评述。
二、VAR模型中的变量指标选取
（一）流动性指标的选取
“流动性”概念起先由凯恩斯从“流动性偏好”角度提出，Makower和Marschak把流动性作为衡量资产转化为现金难易程度的指标［8］。Lippman和McCall提供了流动性的量化方法，认为流动性是非货币资产以合理价格变现的最优预期时长［9］。资产变现预期需要的时间越短，资产的流动性越强，否则流动性越弱。上述流动性（包括证券市场流动性）分析都是针对资产的变现特性而言，是同流动性资产或资产的流动性相一致的流动性范畴。而我国乃至全球当前所讨论的“流动性过剩”问题同上述“流动性资产”或“资产的流动性”所言的“流动性”范畴是不同的概念，有微观和宏观两个层次的含义。微观层面的流动性过剩指金融机构存贷差持续扩大（Caprio.Jr and Honohan ［10］；王健［11］），银行间市场资金面宽松，利率保持低水平。孙建潮主张采用存贷差、存贷比作为银行体系流动性过剩的指标［12］。董积生和戴鉴雄以超额存款准备金和银行间市场人民币交易量两个指标来判定商业银行流动性过剩状况。从1978年到现在，我国金融机构的存款贷款余额差距不断扩大，2007年我国存贷差高达12万亿元；国有商业银行的存款准备金也不断提高，2007年第四季度为3.3万亿元，同比增长了50％［13］。余永定认为以存贷差和贷存比指标衡量流动性过剩存在明显缺陷，超额准备金指标也不能客观的反映我国金融体系流动性过剩，因为法定存款准备金的提高会降低超额准备金水平，但是没有改变金融体系的流动性状况。流动性过剩分析局限于银行体系，就事论事，难以触及根本，商业银行的流动性过剩根源于货币供给过多，即广义货币供给超过了实体经济的需要［14］。这客观上要求从宏观经济视角分析流动性过剩。如果把流动性用于货币市场的宏观层面，流动性是指实体经济的货币化程度（Borio, Kennedy and Prowse）［15］；流动性过剩指实际货币存量高于均衡水平（PollEIt Gerdesmeier）［16］。欧洲中央银行的有关专家从货币供给的角度提出了四种测度流动性过剩的方法。Rüffer和Stracca采用“广义货币/名义GDP”作为流动性过剩的分析指标，它等于货币流通速度（马歇尔k值）的倒数［3］。我国的M?2/GDP一直处于很高的水平，无论是在增长速度还是在具体时点（钟伟，黄涛［17］）都高于其他国家。余永定认为M?2/GDP作为流动性过剩的标准不适合中国国情，因为中国以前M?2/GDP的值一直很高，但是没有引起通货膨胀和资产泡沫，2007年以来的通胀是由于资产的流动性提高，减少了对货币需求［14］。谢平、张怀清认为M?2/GDP并不能表明我国的货币化程度高，因为没有证据表明中国经济货币化程度比美国、英国高［18］。Bruggeman采用M?2/GDP偏离其长期趋势作为判断宏观流动性过剩的标准，方法是用H-P滤波技术过滤掉趋势项，剩下的波动项为流动性过剩或流动性不足。由于反映通货膨胀的指标CPI是价格同比，所以本文采用M?2/GDP的季度同比值作为流动性指标，用K表示，一方面可以不用考虑季节调整和时间趋势，另一方面可以反映出流动性的波动情况，这里的GDP是名义国内生产总值［19］。 论文网 http:// |
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发表于 2018-7-12 19:40:58