2018关于中国转型经济中融资制度模式选择
论文摘要：融资制度模式选择有其内在逻辑，既不全是自发的随意的，又不全是受制于政府意图；既有历史继承性(受现存的融资制度的影响)，又深受经济结构、经济发展水平等内在因素对融资制度需求的影响。中国转型经济中之所以依然将融资制度模式选定为银行主导型融资制度，有两个原因：历史继承和实体经济发展对融资制度的要求。论文关键词：转型经济；融资制度；银行主导型
中国融资制度模式是向市场主导型融资制模式演进，是向银行主导型融资制度模式演进，还是经过种种改革最终向自成一体的融资制度模式演进，这必定是各种力量博弈的结果，也是经济与金融相互之间动态演化的结果。中国转型经济中之所以依然将融资制度模式选定为银行主导型融资制度，有其内在逻辑：存在某种力量影响融资制度存在并决定其演进，而这种力量则来自于融资制度的历史继承和实体经济发展对融资制度的内在要求。历史继承是指中国融资制度已经是银行主导型，必须在此基础上进行融资制度安排；实体经济发展对融资制度模式的内在要求是指，必须从中国转型经济这一特定阶段的政治经济特征出发，结合经济发展与融资制度之间的互动关系，进行融资制度安排。限于篇幅本文不再分析中国融资制度已经具有的银行主导型特征，本文的主要目的，是探讨中国在转型经济中继续实施银行主导型融资制度模式的内在力量。
一、经济稳定和效率与融资制度模式选择
就业压力、社会稳定、经济改革所需的资源支持等问题均需要在经济保持一定速度的前提下才能得到解决或者缓解，而经济较高速度增长需要大量的资金支持。据此，金融机构是否强健(Robust)并提供良好的金融服务，特别是提供大量的资金支持，关系到国民经济是否能够保持持续、稳定、健康发展。由于在整个金融机构中，银行占据垄断地位，所以，银行体系的稳定与效率对于中国经济的稳定与效率至关重要。在银行提供的服务中，满足实体经济对信贷资金需求的服务一直占据着重要地位。银行信贷融资至今仍然是企业通过正规渠道获取外源资金的主要形式(见表1)。
在分析企业融资时，没有考虑到财政拨款和外资的利用，“对中国非金融企业债权(贷款)”是指中国银行业对非金融企业债权的总数值，股票融资含有从境外融资的部分。具体说来，“股票、企业债筹资额合计”占“中国银行业对非金融部门债权”的比重(表中h栏数值)过低，最高的年份是1993年，其比例也仅占3．69％，最低年份是2002年，其比例是1．58％。具体到股市筹资额，在整个外源性融资额中所占的比重则更低(见表l中i栏数值)，2003年为0．77％。而整个银行业为非金融企业提供信贷资金的比重一直过高(见表l中j栏数值)，占98％左右，所以信贷融资是非金融企业通过正规渠道获取外源性资金的重要来源。但如果仅从融资额的大小来衡量发展股市作用的话，可能有失偏颇，因为股市另外一个重要功能是公司治理。否则的话很难理解美国股票融资在外源性融资中所占比重较低(在美国，1970～1985年贷款占非金融企业全部外源融资的62％，而股票融资占2．1％，债券融资占29．8％)，而仍称之为市场导向型融资结构的现象。
虽然这种融资格局使风险集中于银行，以致中央银行一再提出要“扩大直接融资的比重，促进较多的储蓄资金转化为投资”，但很难预期，这种以信贷融资作为企业通过正规渠道获取外源资金的主要来源的格局在近期是否能够得到改变。从整个样本期内的数值看，“中国银行业对非金融部门债权(贷款)”占“中国银行业对非金融部门债权和股票、企业债的合计数”的比重(见表l中j栏数值)，一直处于平稳状态，并没有下降的趋势，所以在未来相当长的一段时间内，银行信贷仍将是非金融企业通过正规渠道获取资金的重要来源。由于市场主导型融资制度和银行主导型融资制度的划分主要是根据各国股票市场规模和银行信贷规模之间的比例确定的，据此可以推断：银行主导型融资制度将会长期存在。
二、产业结构与融资制度模式选择
传统产业和新兴产业的不同特性对融资制度的要求各不相同。AllenandGale在研究市场融资和中介融资的边界时认为，当出现下列现象时，可能导致信息缺乏从而出现多样化的观点：规模收益的递增使得某一行业里只有少数几家企业；从开始到失败或者成功所需要的时间一般较长；技术变革是重要的并且是迅速的。相反，在下列情况下，信息量非常大并且几乎不存在多样化的观点：该行业有许多生产者，存在激烈的竞争；产品的生产周期比较短；技术保持不变。Allen等通过建立一个多样化观点模型，得出如下结论：当存在多样性观点并且信息成本较低时，市场融资较好；当信息成本较高并且观点不太多时，则中介融资较好；当存在多样化观点并且信息成本很高时，此项目没有资金支持。Allen认为，股票市场主导的经济，如l9世纪的英国和20世纪的美国，比中介主导型的经济如德国和13本，在发展新兴产业中更成功，而德国和日本更擅长于传统产业。中国目前正是以农业和传统工业部门为主的产业结构，决定了银行主导型融资制度选择的合理性，一个稳健的银行主导型融资制度更能促进经济增长。
三、社会环境因素与融资制度模式选择
近些年来，法律、会计准则、腐败等环境因素与融资制度模式选择之间的关系成为研究金融制度演变的对象。LLSV(1997，1998)、Levine(1997，1998)的大样本研究表明，法律特征等环境因素的差异，对于选择市场主导型融资制度还是选择银行主导型融资制度具有很强的解释力。
首先从法律起源和法律准则内容看。习惯法起源的国家更注重对少数股东权力的保护(LLSV，1997)，因而有利于证券市场的发展。相反，民法起源的国家不重视对少数股东权力的保护，更注重对信贷者的保护；在债务合约方面，强调信贷者权力的法律系统，对金融中介的发展会产生有益的影响(Levine，1998)，因而有利于银行主导型金融系统的发展。从法律的执行看，尽管法律是重要的，但是对金融发展来讲，法律的执行更为重要。“差的合约的执行与不发达的金融系统是相伴的，合约执行与一个国家是否是银行主导型金融系统或是市场主导型金融系统之间没有密切的联系”。其次，Le—vine(1999)认为“在腐败和金融不发展之间存在一个强烈的正相联系。腐败较低水平的国家倾向于更加市场导向型的金融系统”。因为，腐败能严重破坏法律准则的执行，腐败会在不同程度上损害市场的发展，股东权力的较好执行对市场主导型金融体系是至关重要的，事实上，腐败的低程度与市场主导型的金融结构相关。再次，Levine(1999)认为，“有强有力的会计标准的国家倾向于有市场导向型金融系统，并不可能有不发达的金融系统”。这是因为，有关公司的信息对公司治理和投资决策是至关重要的，会计信息的标准化便利了信息在不同公司之间的比较。因此对于股票市场来讲，及时的、相关的、客观的、公允的和可比的会计报表是特别重要的。最后，Levine(1999)认为“有明确存款保险的国家不太可能有市场导向型的金融系统”。因为明确存款保险制度的金融体系，可能会增加公众对银行体系的信心。
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