2018浅论人民币汇率波动对上市公司财务绩效影响的实证探讨
摘要：本文借鉴Jorion对跨国公司汇率风险的测度方法，选取中国500强企业中的56家本土跨国经营企业作为样本，以24个月的人民币汇率异常波动期间为区间，通过公司的股票收益率、市场平均收益率及汇率波动率等财务绩效指标之间的相关分析，得到了汇率波动对不同行业有不同的影响，并得出即使人民币汇率是小幅度波动，其对我国跨国经营上市企业财务绩效的“平均影响”也相当明显的结论。关键词：财务绩效；人民币汇率；跨国经营企业；股票收益率
汇率变动对跨国经营企业财务绩效影响的分析，作为一种经济性分析，通过分析汇率变动与跨国经营企业股票收益率之间的关系，来确定汇率变动是否对跨国经营企业的财务绩效产生实质性影响。股票收益率的高低，代表了投资者对公司价值的客观评价，因此也代表了企业的运营绩效与财务价值。股票收益率可以反映资本和获利之间的关系，它受预期每股盈余的影响，反映了每股盈余大小和取得的时间；同时受企业风险大小的影响，还可以反映每股盈余的风险。
下面以中国部分上市公司为例，来说明汇率变动对公司价值的影响。
一、汇率风险对财务绩效影响计量模型的选择
在实证分析中，计量某企业i的汇率风险一般采用Jorion提出的如下两个模型：
其中Rit代表i公司f时期的股票收益率，Rmt代表市场平均收益率，Ret代表汇率波动率，系数β2i则代表了i公司的汇率风险。公式(b)综合考虑了市场平均收益率和汇率波动率对公司股票收益率的影响，公式(a)中没有考虑市场平均收益率的影响。根据JoHon等人的研究，单就β2值(即汇率风险)而言，两个公式的结论很相似，并且所得结果的相关度超过了0.9，但是公式(b)拥有更好的拟合优度和显著性水平，所以后来的研究者多采用公式(b)来展开分析。本文根据公式(b)的实证研究显示，市场平均收益率对股票收益率的影响在5％的水平下均是显著的，有相当多公司甚至达到了1％的显著性水平。因此，在本文的实证分析中采用公式(b)来计量汇率风险。
二、样本公司的选取
样本公司的选取来自上海证券交易所和深圳证券交易所上市公司中国际业务比例相对较高的跨国经营企业。从上市公司中选取样本，主要是考虑其经营管理较为规范，财务信息透明，能够方便、准确地获得研究所需原始数据。“跨国经营企业”这个概念在本文中定义为海外销售额占总销售额(或海外产值占总产值)10％以上的公司。这样界定是因为海外销售比例较高公司的经营业绩，受人民币汇率升值影响更为直接、显著，便于更直观地分析相关数据，有利于排除干扰因素的影响。在样本公司的选取上，本文还充分考虑了该企业在同行业的普遍代表性，由于个体原因导致的经营业绩大幅度非正常波动的企业，已经从样本中予以剔除。在此基础上，本文筛选出了符合条件的56家上市跨国经营企业作为分析的样本，这些公司的行业世分布如表1所示： http://
三、数据与指标的选取
汇率波动对财务绩效影响实证分析中，涉及的变量主要有三个，分别为公司的股票收益率、市场平均收益率和汇率波动率。由于2005年7月21日人民币汇率改革后的一段时期内，人民币汇率出现了较为剧烈的波动，因此本文选择异常波动期间(2006年1月到2007年12月)的月度数据进行实证分析。
1.公司的股票收益率
公司的股价充分反映了公司财务价值，所以汇率波动对股票价格的影响，反映了其对公司财务价值的影响。在分析中，主要计算公司股票月末价格相对于月初价格的增幅(或减幅)，但同时也考虑了派息、拆股等因素的影响。并对股价进行修正，从而得到公司股票的月收益率。
2.市场平均收益率
市场平均收益率以股市月平均收益率表示，但这里要考虑到上述56家跨国经营企业的股票分别在不同交易所交易，而市场平均收益率在不同股市中是不同的。根据上述原则，其中36家公司的市场平均收益率用上证综指的月增(减)幅表示，20家公司的市场平均收益率用深证成指的月增(减)幅表示。
3.汇率波动率
汇率波动率指加权汇率的月波动率，本文选择美元、欧元、日元和港币四种货币对人民币的汇率中间价加权。主要基于如下考虑：第一，这四种货币是我国对外贸易中所采用的主要结算货币；第二，美国、欧盟、日本和香港地区是中国大陆最主要的贸易伙伴，并且中国大陆对这四个国家和地区的进出口总额大致处于相近水平；第三，中国人民银行每日公布上述四种货币对人民币的汇率，较容易得到权威数据。由于汇率均采用直接标价法，所以正的波动率表示人民币的贬值，反之则表明人民币的升值。第四，具体比例关系的选择，考虑到中国大陆的主要贸易伙伴为美国、欧盟、日本、中国香港，综合考虑美元、欧元、日元、港币在中国企业国际结算中的使用比例，以及国家外汇储备中上述四种货币的储备比重，来确定该比重。具体而言，美元、欧元、日元2007年3月在全球外汇储备中的比例分别为64.2％、26.1％、5％，考虑到美元贬值过程中，美元结算比例下降和欧元结算比例上升的趋势，本文对上述四种货币的汇率所占权重分别按0.6、0.3、0.05和0.05进行加权，然后再计算其月波动率(参见表2)。 http://
从图1和图2的对比可以发现，综合汇率的波动要比单纯对美元的波动情况，显得更加平稳一些。其原因在于，综合汇率是四种货币汇率的加权，国际收支报告显示，2008年上半年人民币对欧元、日元贬值，而对美元、港币升值，其中走高的汇率在一定程度上弥补了美元汇率的降低程度。这说明综合汇率更具有代表性和全面性的特性。 中国 论文 联盟
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